来源：A股伪解释
2025年04月10日 23:55:29
“这是价值事务所的第1833篇原创文章”
所长在此前奥赛康的文章中讲到信达生物引进其第三代EGFR-TKI肺癌靶向药物，并认为这款药物的销售峰值能达到10亿人民币以上，为其2027年营收200亿的目标添砖加瓦。
是的，信达生物定下了2027年营收破200亿的目标，而且觉得达成并不难。
营收200亿是个什么概念呢？
在国内深耕了30来年的医疗器械一哥迈瑞医疗、医药一哥恒瑞医药一年的营收也就200、300亿，作为后起之秀，信达的营收这么快就要达到一哥们的水平啦。
信达在此前的投资者交流中提出了两个目标，一是2027年营收破200亿，另一个是2025年EBITDA实现盈亏平衡的flag。按照公司的说法，之前定2025年EBITDA盈亏平衡的目标时其实没有考虑海外首付款，有了首付款之后，这个盈亏平衡的预期就更强了。这个首付款指的是2025年1月罗氏以8000万美元首付款、最高10亿美元的里程碑付款拿下了信达DLL3 ADC IBI3009的全球独家权益。
结果压根不需要等到2025，压根也不需要罗氏的首付款，信达2024年年报就已经实现EBITDA转正了，而且不止EBITDA实现盈利，Non-IFRS净利润亦实现盈利，让市场大大震惊了一把！2024全年，信达生物实现Non-IFRS 净利润3.32 亿，Non-IFRSEBITDA4.12 亿。
01价值事务所超预期的年报以及200亿flag
2024年，信达的业绩确实好得让人震惊，全年实现营业收入 94.22 亿元(+51.8%)，其中产品收入 82.28 亿元(+43.6%)，授权收入 11 亿元。2025年公司会迎来6个新药，其中不少都是大品种。
这里面最值得期待的无疑要属双靶点减肥药玛仕度肽（GCG/GLP-1），其减重和2型糖尿病适应症预计分别将在2025年上半年和下半年获批上市。按照公司的说法，从药理上讲，对玛氏度肽非常有信心，认为全面碾压司美格鲁肽，所以会做头碰头，不出意外也是2025下半年开出三期数据。公司认为玛仕度肽真正的对手应当是礼来的替尔泊肽，和替尔泊肽相比，玛仕度肽有较好的降低肝脏脂肪（减少80%）和降尿酸的数据，有一个燃脂护肝的独特定位，所以非常有信心做好。
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正是因为数据较好，信达很硬气地表示这次玛仕度肽不会因为是国产就卖低价，而要从疗效方面同司美和替尔竞争，也就是价格会同进口看齐。另外，玛仕虽然是处方药，但也具备消费属性，除了院内渠道外，也会覆盖零售、线上、非公渠道（医美、体检、私人诊所等）等，目前相应的team leader都到位了，在做针对渠道的细化工作。
要知道，此前信达的销售基本都集中在院内渠道（毕竟核心产品是抗癌的严肃医疗产品），如果这次能够成功实现目标，那么信达的商业化能力相当于得到认证，无疑会给公司大大加分。在此前很多文章中所长都讲过，药好不好是一回事，卖得好不好又是另一回事，如果创新药企营销能力够强，研发差点都没关系，反正可以和别人合作或引进或代理或并购，像华东医药、智飞生物等企业的核心护城河更多要属营销。
在信达2027年200亿营收的规划中，玛仕度肽是绝对的主角，和PD-1信迪利单抗的收入合计要占100亿，也就是到2027年玛氏度肽可能需要做到50亿以上的销售体量。
2025上半年才上市，2027就要做到50亿以上的收入体量，咱们可以拭目以待看看公司能否实现这一奇迹。
另一个实现目标的绝对主角莫过于信达的PD-1信迪利单抗。我们看下图，哪怕PD-1赛道这么卷，信达的信迪利2022年下滑了一阵后续又恢复了高速增长，2024年创历史新高，成为国内无论病人数还是销售金额均排第一的第一品牌。信达没有在年报中披露PD-1全年销售额，根据合作方礼来的财报，该药2024年全年销售额应该在5.26亿美元（约合38亿人民币）（百济神州有很大一部分收入来自海外，只看国内销售额应该是不如信达的，百济神州PD-1全年销售额6.21亿美元，约合人民币45亿）。
资料来源：iFinD
照此趋势下去，信迪利单抗在2027年实现50亿+的销售额也并不困难。话又说回来，信迪利单抗在国内能卖这么好，也侧面说明了信达的营销实力较为强大，至少比君实强太多太多了，这或许也是奥赛康会将三代EGFR授权给信达的原因吧。
另外，今年上半年，公司的替妥尤单抗（IGF-1R）会获批，这是国内抗甲状腺眼病的第一个单抗，有望填补国内相关领域60年来无新药可用的空白。由于疗效显著，相比目前的一线治疗手段激素对人体友好太多，预计会大热，公司今年也会开展与一线激素疗法头对头的三期临床。
此外，公司预计将于2025年底前后获批上市的匹康奇拜单抗（IL-23）可以说是全球当下治疗银屑病的最好产品，16周就能达到pasi-90（评估银屑病治疗效果的重要指标）超过80%，也就是基本可以治愈，长期疗效维持、IL-17耐药后仍起效、季度给药间隔等优势明确，不出意外也是个超级爆款。
本来2024业绩就极好，2025又会上6个新产品，其中好几个都是超级重榜，后续还有更多可能上市的新品种（公司表示2027年至少会有20个产品在售）。对于2027年200亿的营收目标，公司很有信心地表示不包括海外license-out带来的收入，只以国内销售为主。
关于集采，公司的规划有充分考虑生物类似药可能集采的影响，但整体来说影响很有限。之前广东牵头的利妥昔集采，价格是降低了14%，但公司的份额在集采后有所提升，整体影响偏正面。公司也在不断做成本优化，后续即使降价，预计对利润率的冲击还好，包括销售费用率也会一直下降，因为很多药品线的销售代表都可以共用。
预计2027年公司生物类似药贡献的营收占比仅为个位数，所以几乎不用操心集采的影响。
02价值事务所道德风险暂时出清
信达的管线挺强的，其营销能力基本通过PD-1被证实，账上还有102.21亿现金，虽然现在绝大多数收入来自国内，出海也算走在国内诸多药企前面。
前文提到的DLL3已经授权给了罗氏，能撑起公司2027年营收破200亿的玛仕度肽其实源自礼来；
公司的Claudin18.2 ADC胃癌适应症已经在中国和日本都进入三期入组，胰腺癌适应症在美国已启动部分临床入组，如果不错今年会开全球的三期；
全球首创(FIC)的PD-1/IL-2α双抗药物在国内是1b/2期的阶段，入组了几百个病人，同时美国也在做II期临床。
……
正如公司讲的，2030年会成为一个跨国大药企。
《价值事务所》此前在文章”中讲到信达生物的管理层在Fortvita事件上吃相过于难看，详细情况这里就不讲了，感兴趣的同学可以通过传送门回去学习。好在这事情一出，二级市场立刻做出反应让信达狂跌一通，遂让管理层充分认识到了市场的威力，除了撤回Fortvita的交易外，在近期的投资者交流上也是反复解释。
这个事情也算是给信达的管理层敲了个警钟，不要把投资者当傻子，以后即便再有偷鸡的心，恐怕也会掂量掂量是否会引起市场的不满。其实很多企业都是这样被市场教育了几通后便“知错就改”了，大A差一点，但美港股这类事情一出就会搞到相应公司肉痛。别的不说，通过这次经历，至少短期内信达的管理层不会再想偷鸡了。
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